El piso de largo plazo en las acciones colombianas

En febrero de este año y cuando las bolsas emergentes estaban siendo vendidas agresivamente, planteamos que las acciones locales estaban brindando una oportunidad de compra solo comparable con la sobreventa del 2006. El mercado rebotó 23% los siguientes 6 meses para devolver gran parte de esta rentabilidad durante septiembre y octubre. Ahora pensamos lo mismo. Si bien, el cambio de la marea en renta variable depende en que la FED convenza al mercado que la estabilidad en tasas va a durar gran parte del 2015. A los niveles actuales del índice colombiano Colcap, existen muchas fuerzas positivas  tanto técnicas como fundamentales que hacen estos precios unos excelentes niveles de compra.

Los fundamentales siguen rebotando

Las acciones no siempre se mueven en línea con las utilidades de las compañías (el 2011 fue una clara demostración de esto). Sin embargo, cuando las valoraciones se encuentran en mínimos históricos, los resultados corporativos se vuelven determinantes. 

El grafico 1 muestra la interpretación que damos en Alianza al ciclo de utilidades actual. Hasta ahora, la recuperación corporativa lleva 2 trimestres y esperamos que se prolongue por lo menos 4 más.  Esto estaría soportado en 3 factores: 1) la desaceleración 2012-2013 duró 6 trimestres, así que aún estamos comparando con  bases de cálculo bajas, 2) por ahora es un consenso que el PIB sigue creciendo en el 2015 y 3) los últimos ciclos de rebotes 2009-2010 y 2011-2012 duraron 6 trimestres cada uno. 

Adicionalmente, los gráficos 2 y 3 muestran que a los niveles actuales nos encontramos en una combinación muy particular de bajos múltiplos y altos dividendos. En cuanto a los múltiplos PER (precio dividido por utilidades) actualmente estamos en 17 y de mantenerse los niveles del índice estables durante los próximos trimestres podría incluso llegar a 15. Este nivel ni siquiera fue alcanzado en la crisis del 2008. Por otra parte, los dividendos continúan siendo el soporte de este mercado. Cada vez que el Colcap comienza a retornar más de 3% en términos anuales, las acciones rebotan.

Gráfico 1.Ciclo de utilidades y PIB en Colombia

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza

Gráfico 2.Múltiplos PER haciendo un lateral perfecto

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza

 Gráfico 3.Los dividendos defienden al mercado local

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza

El poder de los 1.600 puntos y un hombro-cabeza-hombro invertido en formación

Desde el 2011 cada acercamiento a los 1.600 puntos ha resultado en un rebote de entre 12% y 15%. Este fue el nivel que alcanzamos la semana pasada. No estamos diciendo que no se puedan buscar niveles más abajo como los 1.500 puntos (mínimo de este año), solo que fundamental y técnicamente no deberíamos durar mucho tiempo en estos niveles. Finalmente, una figura técnica apenas en formación que estamos explorando es un hombro-cabeza-hombro invertido en donde los hombros se forman a la altura de los 1.600 puntos y el cuello/meta alcista de corto plazo son los 1.800 puntos. Es un tema que retomaremos más delante de confirmarse esta interpretación.

Gráfico 4.Los 1.600 puntos continúan siendo rentables

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza

La pregunta es ¿Por qué el petróleo no había caído antes?

Crónica de una caída anunciada

Mind the gap (cuidado con el hueco). Desde el 2012 el petróleo se separó del resto de materias primas. Mientras la fortaleza del dólar afectaba ya a la mayoría de commodities, los problemas geopolíticos sostenían dicha separación. Desde nuestro punto de vista recientemente el mercado alcanzó ese punto de desequilibrio en que ya los inversionistas se dieron cuenta que los altos precios han garantizado una sobreoferta importante. Como siempre en todos los negocios, buenos márgenes son la garantía que los buenos días están llegando a su fin.

Gráfico 1.WTI y Materias Primas (cuidado con el hueco)

Hasta cuándo, hasta dónde. Nuestros estudios muestran que el periodo de debilidad de materias primas no dura todo el tiempo de fortaleza del dólar. Las materias primas son más volátiles y la corrección termina mucho antes. No obstante, claramente no han terminado. A esto se le suma el hecho que lo que acaba de realizar el WTI (y mucho más el Brent) es apenas una caída que mantiene la separación entre petróleo y otras materias primas (índice CRY) en niveles estables. Esto quiere decir que aún falta la etapa final que cierre el gap entre estos dos indicadores, lo cual sería WTI más cercano al USD 70 que al USD 80.

Gráfico 2.WTI corrección técnica

Una nueva zona de negociación USD 60-80

Una tendencia de 5 años. Es muy difícil pensar que la caída ya este terminando. Lo que se acaba de romper fue una tendencia alcista de muchos años y lo más probable es que esto no descanse hasta los USD 80. Para el mediano plazo siempre hemos rechazado quienes pensaban que WTI entre USD 90 y 100 era una buena predicción dado que así se había comportado recientemente. No hay ninguna razón económica ni de portafolio para que el petróleo este por encima de USD 80 y pensamos que en el mediano plazo se puede estabilizar debajo de este nivel.

​Tesoros americanos, ¿nuestra mejor predicción del año?

Desde principios de año hemos advertido que 2014 no podía ser alcista en acciones en EEUU ni de desvalorización de tesoros. Nuestras razones, el fin del QE de la FED proyectado desde principio de año a terminar el 29 de Octubre, y la teoría del ciclo presidencial americano aplicada a tesoros. Esto último es un trabajo novedoso que conecta renta fija con un patrón estacional.

¿Los resultados? En mayo proyectamos una tasa del 2.0% para el segundo semestre, En agosto dijimos que esa tasa se alcanzaría exacto unas semanas antes del 29 de octubre.

Crónica de una caída anunciada

En “Nosotros sabemos por qué el tesoro está cayendo” (mayo 2014), escribimos: “En pocas palabras, proyectamos una valorización mayor en el mercado de tesoros la cual debe durar un periodo prolongado y podría visitar la zona 2.0%-2.2%. Sabemos que esto no tiene un soporte fundamental. Y este es el mensaje final de todo el ejercicio. Los tesoros se están valorizando por un efecto estacional fundamentado en una toma de ganancias fuerte en otros mercados”.

Gráfico 1.Tesoros y ciclo presidencial (los mínimos en tasa siempre cuando llega octubre)

Y en “La fecha exacta en la que los tesoros americanos tocan piso” (agosto 2014 en inBestia http://bit.ly/ZvkTXg) establecimos que: “ el mínimo en los tesoros durante los últimos 3 años se ha alcanzado cada vez que la FED deja de comprar títulos (paradójicamente). Por lo tanto, dado que el fin del QE se oficializa el 29 de Octubre, sería apenas normal que algunas semanas antes se fortalezca aún más la demanda por activos seguros”. 

Gráfico 2.Tesoros y fin del QE (la FED no compra tesoros pero el resto del mercado sí)

Y el futuro

Esto no es inesperado. A los inversionistas les encanta encontrar una noticia inesperada que pueda explicar la valorización en tesoros- venta de acciones tan agresiva (cambios en crecimiento del FMI, Ebola, etc). Aparentemente es más fácil explicarse asimsimo y a sus clientes que todo lo que esta pasando provino de una noticia imposible de predecir.

Por ahora no creemos que los tesoros puedan ir mucho más abajo. Creemos que las bases están dadas para que la FED regrese con anuncios positivos de mercado (¿aplazar las expectativas de subida de tasas?) y el momento perfecto para dar el mensaje es el próximo 29 de octubre. Por ahora, tendremos dos semanas más de crisis y esperamos que las tendencias actuales se estabilicen o cambien a partir de noviembre.

La clave de un rally de fin de año

Cuando las caídas inesperadas llegan es muy fácil culpar eventos inesperados (FMI, Ebola, etc). Sin embargo, estamos repitiendo la misma historia de los últimos 4 años cuando la FED ha intentado quitar los QEs (ayudas de liquidez). A medida que el día de retiros de estímulos se acerca (en este caso el 29 de octubre), el mercado entra en pánico vendiendo no solo acciones sino haciendo caer las expectativas de inflación. Esto último es lo que más preocupa a la FED y unas semanas después interviene para detener las ventas.

Las minutas y discursos de miembros FED recientes apuntan a que la FED lo va a hacer de nuevo. Esto es intervenir a final de mes con un mensaje de fin de QE pero comprometiéndose de nuevo a postergar la subida de tasas por un muy buen tiempo. Esto sería la clave para un rally de fin de año.

La misma novela diferente nombres Se acaba el QE, caen las acciones y se desploman las expectativas de inflación (Grafico 1 y 2). Esta novela la hemos vivido 3 veces antes (fin QE 2010 y 2011 y anuncio tapering 2013). Lo interesante es que en cada una de estas situaciones al final la FED ha llegado al rescate. El grafico 2 muestra que una vez comenzamos periodos de “No QE”, el mercado entra en estado de pánico (expectativas de inflación de largo plazo por debajo del 2%) y la FED intercede para recuperar a los mercados. Aunque es probable que esta vez no tengamos la opción de revivir el QE, nuestro escenario principal es que los próximos anuncios (¿reunión FED 29 de octubre?) traigan un mensaje que comience a consolidar un piso de mediano plazo en los mercados de acciones globales.  Gráfico 1.Comienza la volatilidad en SP500 cada vez que la FED entra en “No QE” Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza La FED está susurrando ayudas, ahora tiene que hablar fuerte el 29 de octubre Primero fueron unas minutas señalando que no se quiere decir nada que el mercado pueda interpretar alcista en tasas. Después Bullard, Presidente de la Reserva Federal de St. Louis y uno de los miembros de la línea dura del FOMC, sostuvo que la FED debería considerar el aplazamiento de la finalización del QE, esto teniendo en cuenta que el banco central debe estar preparado para defender la meta de inflación de largo plazo (2,0%). Igualmente, John Williams, Presidente de la FED de San Francisco y miembro con derecho a voto en el FOMC, sostuvo en días pasados que si las presiones deflacionarias se materializan en las proyecciones se podría considerar seriamente una compra adicional de activos (o más QE). En pocas palabras la FED quiere ayudar, ahora tiene que ser convincente a final de mes. Gráfico 2.Expectativas de inflación se derrumban en “No QE” y se recuperan con discursos FED Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza La inflación le dará permiso a la FED A estas expectativas bajistas en inflación se le suma el hecho que es muy probable el IPC en EEUU cierre el 2014 cerca al 1.3%. Esto en la medida en que este indicador guarda una alta correlación con las materias primas (índice CRY gráfico 3), y su caída reciente nos ha servido para predecir bastante bien la reducción reciente en precios en EEUU. Muy importante por lo tanto, el dato del próximo martes que podría corroborar lo que predice nuestro modelo y abrir el espacio que la FED necesita. Gráfico 3.Inflación se moderaría en los próximos meses Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estrategia Alianza Nuestro plan de juego Esto es un pulso entre el mercado y la FED. Las últimas 3 veces la FED ha sido vencida y esperamos que esto se vuelva a dar. Sin embargo, es muy importante tener en cuenta que posiciones de compra en acciones tomadas ahora o al fin de mes, necesitan de un discurso bastante convincente de la FED. Esto adicionalmente vendrá acompañado con datos de inflación que corroboren la necesidad del mensaje.

Mirando el precipicio y con muchas ganas de comprar

Somos compradores de acciones colombianas para Octubre. Sin embargo, tenemos dudas de si la compra debió empezar hoy o si se vienen un par de semanas más de pánico y grandes ofertas en el mercado local. En este momento todos los índices globales frenaron al borde de soportes técnicos claves. Si los mercados saltan al precipicio vamos a saltar detrás buscando esos descuentos.

Crónica de una caída anunciada

Todos conocemos el grafico que relaciona el balance de la FED y las acciones americanas. Y este mostraba que una vez el balance de la FED se estabiliza, automáticamente comienza la volatilidad en el mercado accionario. La FED termina el 29 de octubre sus compras, por lo tanto podemos decir que la caída actual empezó justo a tiempo.

Soportes y más soportes. 

Russell a los 1.080 puntos, Dow Jones a 16.700, VIX (índice de volatilidad) a 17 y Colcap en los 1.630 puntos. Todos estos niveles eran metas bajistas esperables, el tema por supuesto es si pueden romperse con el dato de empleo americano el día de mañana y continuar con la otra mitad de la corrección actual.

¿Crisis tipo 1, 2 o 3?

La gran simetría en el comportamiento del índice de volatilidad implícita VIX (mide el nerviosismo del mercado) es muy útil para nuestra clasificación de las correcciones internacionales. Si el VIX se mantiene por debajo de 17 la corrección actual ya terminó y esto sería una caída menor al 5% en el SP500, lo cual en nuestro ranking es una crisis tipo 1, típica de todo el 2014. Nuestra predilección es una crisis tipo 2, la cual implica que falta aún la mitad de la crisis (-10% en promedio) y esto significa romper soportes. Muy importante. No creemos que la crisis actual sea una crisis tipo 3 (-20%). Una corrección de este estilo la estamos esperando para el segundo trimestre del 2015.

Comprando acciones, saltando al vacío

¿Una nueva oportunidad histórica de compra? En febrero de este año escribimos que la caída de los índices locales junto al rebote de utilidades estaba creando una oportunidad histórica de compra. El resultado fue un rebote de 23% en los siguientes 6 meses. Las condiciones actuales, sobre todo si se rompen los soportes técnicos, es que el índice Colcap comience a ofrecer el mismo valor de principio de año. Retornos del dividendo por encima de 3% (actual 2.97%), múltiplos de utilidades RPG cercana al 17 (actual 17,7) y con unos reportes de utilidades del tercer trimestre que deberían continuar rebotando frente a lo hecho el año pasado.

Un catalizador adicional en el Impuesto al Patrimonio
Todos conocemos el efecto positivo que tuvo el impuesto al patrimonio en el 2010 sobre el mercado de acciones. La reforma tributaria a presentarse en el Congreso en los próximos días, podría ser un catalizador adicional para acelerar la compra de renta variable. Si se mantienen las exenciones tributarias dadas por el Gobierno (igual que en el 2010), la compra de activos estaría soportada adicionalmente por la oportunidad de reducir la renta gravable al pasar el año invertido en acciones. Adicionalmente, a pesar que consideramos que el efecto de esta medida no tendrá la misma magnitud que en 2010, consideramos que su impacto si será positivo, particularmente en aquellas acciones con mayor liquidez y sólidos fundamentales